خانه‌تکانی تعاریف متغیرهای پولی

اعتمادآنلاین| تهیه و انتشار درست و بهنگام آمار مربوط به کل‌های پولی نقش بسزایی در تحلیل سیاستگذار پولی از روند آتی شاخص‌های کلیدی اقتصادی نظیر نرخ تورم و همچنین اتخاذ به موقع سیاست پولی دارد. براساس تجارب بین‌المللی، تعریف واحدی برای کل‌های پولی (در ابعاد گسترده‌تر از M1) توسط کشورها مورد استفاده قرار نمی‌گیرد و این تفاوت رویکرد در انتخاب تعاریف و ترکیب اجزای هر تعریف به عوامل مختلفی از جمله ساختار بازارهای مالی، بهره‌گیری از فناوری‌های نوین در عرصه پرداخت، تنوع ابزارهای مالی و دایره شمول آنها در کارکردهای اصلی پول بستگی دارد.

به گزارش دنیای اقتصاد، کل‌های پولی شاخصی از فشارهای تورمی در میان‌مدت و بلندمدت هستند و بررسی ویژگی‌های آنها می‌تواند به‌عنوان ابزار مفیدی برای سیاستگذاری پولی مورد توجه باشد. پژوهشکده پولی و بانکی در گزارشی سعی کرده است با توجه به ویژگی و کارکردهای ابزارهای مالی و تعریف روشن از واحدهای نهادی به بیان معیارها و اصول تعریف کل‌های پولی بپردازد.

پول نقش مهمی در اقتصاد دارد زیرا جزئی از مکانیزم انتقال سیاست پولی و کانال اثربخشی این سیاست بر بخش اسمی و حقیقی اقتصاد است. بانک‌های مرکزی به‌رغم بهره‌گیری از ابزار نرخ بهره برای سیاستگذاری پولی به دلایلی مانند تاثیر میزان پول در دسترس مردم بر خلق قدرت خرید کالاها و خدمات و همچنین تحولات قیمتی دارایی‌ها، کل‌های پولی را نیز به طور منظم رصد و پایش می‌کنند.

در بازتعریف کل‌های پولی و پول در مفهوم وسیع در کشورها دو معیار زیر نقش اساسی دارند: براساس مطالعات تجربی، کل‌های پولی نقش مهمی در پیش‌بینی تحولات تورم حداقل در افق میان و بلندمدت دارند بنابراین بسته به نتایج برآوردهای تجربی، تعاریف کل‌های پولی می‌تواند دستخوش تغییر شود. برای مثال، در انگلستان از سال 1987 تا‌1991، آمار مربوط به M5 به‌عنوان پول در مفهوم وسیع تولید می‌شد که علاوه‌بر M4 شامل اسناد خزانه و اوراق قرضه بانک‌ها هم بود اما پس از سال 1991 تولید این آمار کنار گذاشته شد.

همچنین براساس کارکردهای اصلی پول به‌خصوص وسیله مبادله بودن، توسعه ابزارهای مالی و گستردگی و تنوع این ابزارها می‌توانند تعاریف کل‌های پولی را با تغییر مواجه کنند، زیرا معرفی برخی از ابزارهای مالی که قابلیت نقدشوندگی بالایی دارند لاجرم دایره شمول تعریف پول در مفهوم وسیع را تغییر خواهند داد. در مجموع، تعاریف کل‌های پولی موجودیتی پویا دارند و تا‌ هنگامی که تعاریف جاری دو معیار مذکور را تامین نکنند لاجرم دستخوش تغییر می‌شوند.

صندوق بین‌المللی پول در آخرین نسخه از کتاب راهنمای آمارهای پولی و مالی، معیارهایی را برای دسته‌بندی کل‌های پولی معرفی می‌کند. البته این راهنما نسخه واحدی را برای تعریف «پول در مفهوم وسیع» برای کشورها ارائه نمی‌دهد و صرفا به مشخص کردن چارچوب‌ها و معیارهای کلی بسنده می‌کند. زیرا در نهایت کشورها بسته به ساختار و ویژگی‌های نظام مالی خود باید تعریف مناسب را برای «پول در مفهوم وسیع» انتخاب کنند.

ضرورت مطرح شدن سطوح بالاتر کل‌های پولی

پول در مفهوم وسیع یک تعریف استاندارد و مناسب برای همه کشورها و در تمامی دوره‌های زمانی ندارد، زیرا بسته به ساختار بازارهای مالی و شرایط اقتصادی هر کشور در هر زمان قابل تغییر است. در اقتصاد ایران نیز با توجه به تحولات دهه اخیر در زمینه معرفی ابزارهای مالی نوین و تغییرات ساختاری در بازار سرمایه و پول بازنگری تعریف کل‌های پولی ضرورت دارد. زیرا همان‌طور که گفته شد مهم‌ترین اصل در بازنگری تعریف پول در مفهوم وسیع، توانایی این متغیر کلیدی در پیش‌بینی تحولات متغیرهای مهمی نظیر نرخ تورم است. هر چه ابزارهای مالی در یک اقتصاد قدرت نقدشوندگی بیشتری داشته باشند و با صرف هزینه (یا جریمه) کمتر و با تاخیر زمانی بسیار کوتاه قابلیت تبدیل به نقد داشته باشند آنگاه خانوارها از پتانسیل قدرت خرید بیشتری برخوردار هستند و بنابراین فشارهای تورمی افزایش خواهد یافت.

نوآوری‌های مالی و ظهور روش‌های نوین پرداخت نقش بسزایی در تغییر تعریف کل‌های پول داشته است. دستگاه‌های خودپرداز، کارت‌های بدهی، انتقال الکترونیکی و برخط وجوه (با کاهش هزینه و زمان نقل و انتقالات) در کنار ابزارهای نوین مالی نظیر سرمایه‌گذاری در صندوق‌‌های بازار پول باعث شده تحولات جدی در تعریف پول و نقدینگی در مفهوم وسیع ایجاد شود. در نتیجه معرفی ابزارهای نوین مالی، بهره‌مندی از سود و بازده بالاتر (از سپرده‌گذاری در بانک) در کنار قابلیت سریع و کم هزینه انتقال وجه برای پرداخت عملا دامنه شمول ابزارهایی که کارکرد پول را دارا هستند را وسیع‌تر کرده و تقاضا برای نگهداری اسکناس و سپرده‌های دیداری و پس‌انداز که سود پایین‌تری دارند را کاهش داده است. این نوآوری‌ها رقابت میان انواع مختلف واسطه‌های مالی بانکی و غیربانکی در ایجاد بدهی‌هایی که به سادگی قابل تبدیل به نقد خواهند بود را به طور جدی افزایش داده و ایجاد دارایی‌های جدید مانند صندوق‌های مشترک بازار پول و... را ممکن ساخته است.

امروزه دارایی‌های مالی متنوعی که کارکردهای پول را با درجات متفاوتی ایفا می‌کنند در اقتصادهای مختلف وجود دارند. این دارایی‌ها در کنار بازده بالاتر (نسبت به سپرده‌های دیداری و پس‌انداز و حتی سپرده‌های مدت‌دار) کارکرد وسیله مبادله بودن پول را نیز به نحو مطلوبی تامین می‌کنند. برای مثال، سرمایه‌گذاری در صندوق‌های با درآمد ثابت بانک‌ها همواره به‌عنوان پیشنهاد جایگزین سپرده‌های بانکی برای بهره‌مندی از سود بیشتر محسوب می‌شود. این واحدها قابل ابطال بوده و با توجه به ساختار سرمایه‌گذاری این صندوق‌های با درآمد ثابت از ریسک پایینی برخوردار هستند.

بررسی‌ها نشان می‌دهد نه در راهنمای صندوق بین‌المللی پول و نه براساس تجارب کشورهای منتخب، سهام به دلیلی همچون نوسانات قیمتی و در نتیجه کارکرد به‌عنوان ذخیره ارزش و همچنین هزینه معامله و تاخیر زمانی در تبدیل به نقد در تعریف پول در مفهوم وسیع و حتی تعریف نقدینگی وارد نمی‌شود. به‌رغم آنکه شاید در شرایط وجود رونق در بازار سرمایه دلایل ذکر شده به‌خصوص در رابطه با کارکرد حفظ ارزش دارایی سهام چندان قابلیت دفاع ندارد ولی نمی‌توان ریسک بالقوه کاهش ارزش سهام را نادیده گرفت بنابراین شاید به همین دلیل باشد که در کشورهایی که علاوه‌بر کل‌های پولی، نقدینگی در مفهوم وسیع نیز در آنها تولید می‌شود هم سهام در نظر گرفته نمی‌شود و صرفا اوراق بدهی موسسات مالی و اوراق بهادار دولتی بدون ریسک در تعریف وارد می‌شود. در رابطه با سپرده‌های ارزی در اقتصادهای دلاریزه شده که ارزهای قوی از مقبولیت بالایی برخوردار هستند، این سپرده‌ها می‌توانند جایگزین نزدیکی برای وجه نقد داخلی باشند و به‌عنوان وسیله مبادله مورد استفاده قرار گیرند. در این شرایط عدم‌لحاظ این سپرده‌ها در تعریف پول می‌تواند میزان قدرت خرید موجود در اقتصاد و فشار تورمی را کمتر از حد برآورد کند.

ضرورت توجه به تعاریف

برخلاف تجربه سایر کشورها در زمینه تعریف پول و نقدینگی در مفهوم وسیع، آخرین سطح از کل‌های پولی در کشور یا همان نقدینگی (M2) صرفا شامل اسکناس و مسکوک در دست اشخاص و سپرده‌های ریالی بخش غیردولتی است.

در آمارهای پولی کشور عبارت «پول در مفهوم وسیع» به اشتباه «نقدینگی» ترجمه شده است. تعریف نقدینگی گسترده‌تر از تعریف پول در مفهوم وسیع بوده و علاوه‌بر بدهی‌های پول در مفهوم وسیع، شامل بدهی‌های دیگری است که توسط سایر بخش‌ها منتشر شده و درجه نقدینگی این بدهی‌ها کمتر از درجه نقدینگی اجزای پول در مفهوم وسیع است. تعریف پول در مفهوم وسیع در ایران دارای دو نقص است. اول آنکه سپرده شرکت‌های دولتی و نهادهای عمومی غیردولتی (مانند شهرداری‌ها) نزد سیستم بانکی در داخل تعریف پول در مفهوم وسیع قرار ندارد.

دومین نقص به سپرده‌های دیداری، پس‌انداز و مدت‌دار ارزی اشخاص مقیم برمی‌گردد؛ چراکه این موارد در تعریف پول در مفهوم وسیع قرار ندارد و در حال حاضر تحت عنوان بدهی‌های خارجی طبقه‌بندی می‌شوند.

براساس چارچوب صندوق بین‌المللی پول، تعریف نقدینگی در آمارهای پولی کشور به سمت پایین تورش دارد و به نوعی کم برآوردی دارد. همچنین با توجه به تعریف نقدینگی در آمارهای پولی ایران مشخص می‌شود که در حال حاضر نقدینگی شامل تمامی ابزارهای مالی نقد اسناد خزانه، اوراق مالی دولتی و... نیست. این امر قابلیت مقایسه آمارهای پولی کشور را با آمارهای نظیر کشورهای دیگر با مشکل مواجه کرده است. همچنین در مطالعات تجربی نیز لازم است نقدینگی شامل تمام ابزارهای مالی نقد باشد. بدیهی است با گسترده‌تر شدن ابزارهای مالی در بازارهای پولی، اهمیت این موضوع دوچندان می‌شود.

با اجرای طرح فروش اوراق ودیعه بانک مرکزی، اهمیت در نظر گرفتن این اوراق در تعریف نقدینگی دو چندان می‌شود. زیرا در صورت عدم ‌درنظر گرفتن آن و همچنین کم شدن اسکناس و مسکوک در دست اشخاص (در نتیجه خرید اوراق توسط مردم)، حجم نقدینگی با فرض ثبات سایر اجزا کاهش می‌یابد. این در حالی است که اوراق ودیعه بانک مرکزی جزئی از تعهدات و بدهی‌های بانک مرکزی است و باید در ترازنامه بانک در سمت بدهی‌ها و جزئی از نقدینگی وارد شود.

همچنین واحدهای صندوق‌های بازار پول در نقدینگی در مفهوم وسیع قرار می‌گیرند. مشابه این صندوق‌ها در بازار سرمایه ایران صندوق‌‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت هستند که دارایی‌های خود را در گواهی سپرده بانکی، اسناد خزانه و سایر اوراق بهادار با درآمد ثابت سرمایه‌گذاری می‌کنند. باقیمانده دارایی‌های صندوق نیز به اختیار مدیر صندوق (تا سقف 15 درصد) می‌تواند در سهام سرمایه‌گذاری می‌شود. اما تفاوت هایی نیز با صندوق‌های بازار پول دارند که مهم‌ترین آنها سرمایه‌گذاری در سهام و اوراق بلندمدت است که جزئی از نقدینگی قرار نمی‌گیرند. در صندوق‌های بازار پول در اوراق با سررسید حداکثر یک سال و با رتبه‌بندی اعتباری بالا سرمایه‌گذاری انجام می‌شود و به این دلیل درجه نقدشوندگی ابزارهای مالی صندوق بسیار بالاتر از صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت است. در نتیجه ابزارهای مالی در صندوق‌های بازار پول زیرمجموعه‌ای از ابزارهای موجود در صندوق های با درآمد ثابت است. با توجه به تفاوت‌های مذکور و براساس تجارب بین‌المللی، لحاظ واحدهای صندوق های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت در تعریف پول در مفهوم وسیع توصیه نمی‌شود.

پول در مفهوم وسیع همان نقدینگی نیست

مطالعه تجارب کشورها نشان می‌دهد در کشورهای معدودی مانند ژاپن و کره جنوبی علاوه‌بر تعریف پول در مفهوم وسیع، تعریفی از نقدینگی نیز ارائه می‌شود. در ژاپن، «نقدینگی در مفهوم وسیع» شامل M3 به‌علاوه اوراق بهادار دولت، اسناد قرضه تجاری منتشره توسط موسسات مالی، اوراق قرضه بانک‌ها، تراست‌های سرمایه‌گذاری، تراست‌های پولی و اوراق قرضه خارجی است.

بحران مالی 2008-2007 نشان داد که پول در مفهوم وسیع ممکن است نتواند به خوبی تمامی ابزارها و مکانیزم‌های تولیدکننده نقدینگی را به دلیل اهمیت موسسات مالی غیر از بانک‌ها و موسسات سپرده‌پذیر پوشش دهد. کل‌های نقدینگی (شامل بدهی‌های سایر ناشران پول) تصویر کامل تری از نقدینگی در‌دسترس در اقتصاد را به نسبت پول در مفهوم وسیع ارائه می‌دهد. صندوق بین‌المللی پول، مفهوم نقدینگی و کل‌های نقدینگی را از منظر ناشر بدهی‌های مالی این‌طور تعریف می‌کند: «نقدینگی مجموع پول در مفهوم وسیع و بدهی‌های سایر ناشرین (به غیر از ناشرین در نظر گرفته شده در پول به مفهوم وسیع) که تا‌ حدی قابلیت نقدشوندگی دارند. برای مثال، در کنار موسسات سپرده‌پذیر، دولت مرکزی هم به‌عنوان ناشر نقدینگی حضور دارد و اوراق بدهی منتشر شده توسط دولت مرکزی در تعریف نقدینگی لحاظ می‌شود.»

یکی از تفاوت‌های مهم در ابزارهای مالی در نظر گرفته شده در تعریف پول در مفهوم وسیع و ابزارهای مالی در تعریف نقدینگی، به سررسید این دو دسته از ابزارها برمی گردد. در نقدینگی برخلاف پول در مفهوم وسیع، ابزارهای با سررسید طولانی‌مدت‌تر وارد می‌شوند.

همچنین براساس مطالعه تجارب کشورها مشاهده می‌شود که سهام، واحدهای صندوق‌های سرمایه‌گذاری (غیر از واحدهای صندوق‌های بازار پول)، مشتقات مالی، بیمه زندگی، طرح‌های بازنشستگی در تعریف گسترده پول وارد نمی‌شوند. سهام از طریق فروش در بازار سهام به پول تبدیل می‌شود با این حال این ابزار مالی نوسان قیمت را تجربه می‌کند و فروش آن با هزینه مبادله و تاخیر همراه است و به این دلیل در تعریف گسترده پول وارد نمی‌شود (البته واحدهای صندوق‌های بازار پول به دلیل ماهیت متفاوت آنها در تعریف گسترده پول وارد می‌شوند). مشتقات مالی هم با اینکه قابل معامله هستند اما به دلیل نوسانات قیمتی و فقدان کارکرد حفظ ارزش در صورت کاهش قیمت در تعریف گسترده پول لحاظ نمی‌شوند. سپرده‌های مربوط به بیمه زندگی و طرح‌های بازنشستگی غیرنقدشونده هستند (به دلیل جریمه‌های مالی سنگینی که خروج از این طرح‌ها در بردارند) و بنابراین در تعریف گسترده پول جای نمی‌گیرند. به‌رغم آنکه طرح‌های پس‌انداز بلندمدت توسط خانوارها با هدف خرید مسکن، تامین مالی تحصیل فرزندان در دانشگاه و درآمد مکمل بازنشستگی قبل از سررسید قابل بازپرداخت بوده ولی برداشت پیش از موعد این سپرده‌ها با جریمه‌هایی از جمله عدم‌بهره‌مندی از مزایای طرح، کاهش یا حذف کامل درآمد بهره و پرداخت مالیات همراه است بنابراین این سپرده‌ها آخرین نجات‌دهنده برای دارندگان خود محسوب می‌شوند و به ندرت دارندگان این سپرده‌ها مبادرت به دریافت پیش از موعد آن می‌کنند پس این سپرده‌های بلندمدت در تعریف گسترده پول وارد نمی شوند.

تفاوت اساسی کجاست؟

از مقایسه آمار کل‌های پولی در ایران با دستورالعمل صندوق بین‌المللی پول در آخرین نسخه از راهنمای صندوق بین‌المللی پول و همچنین تجارب کشورها، میزان انطباق آمارهای پولی کشور با استانداردها و رویه‌ها معمول بین‌المللی ارزیابی می‌شود.

مطابق آمارهای پولی کشور، پایه پولی به صورت محدود و به صورت مجموع اسکناس و مسکوک در جریان (شامل اسکناس و مسکوک در دست اشخاص، اسکناس و مسکوک نزد بانک‌ها و موسسات اعتباری غیربانکی)، سپرده‌های قانونی و سپرده‌های دیداری ریالی و ارزی بانک‌ها و موسسات اعتباری نزد بانک مرکزی تعریف می‌شود. این در حالی است که براساس استاندارد صندوق بین‌المللی پول، کشورهای عضو باید در تعریف پایه پولی از تعریف وسیع آن استفاده کنند. تعریف وسیع پایه پولی مطابق استاندارد صندوق بین‌المللی پول برای آمارهای پولی کشور علاوه‌بر موارد مذکور شامل سپرده‌های شرکت‌های دولتی و موسسات و نهادهای عمومی غیردولتی (شهرداری‌ها) نزد بانک مرکزی، سپرده‌های دیداری کارکنان بانک مرکزی و اوراق مشارکت یا ودیعه منتشره بانک مرکزی (که سررسید نشده و در دست اشخاص قرار دارند) نیز هست.

با توجه به صفر بودن رقم اوراق مشارکت منتشره بانک مرکزی و حجم اندک سپرده های شرکت‌ها و موسسات دولتی نزد بانک مرکزی (در سال 98 این میزان 56هزار و 500 میلیارد ریال بوده است)، مقادیر پایه پولی در دو فرمت تفاوت قابل ملاحظه‌ای با یکدیگر ندارند اما براساس تصمیم اخیر بانک مرکزی در انتشار اوراق ودیعه در سال‌جاری اجرای این طرح سبب اختلاف هر چه بیشتر این دو تعریف نسبت به سال‌های گذشته (که حجم اوراق مشارکت بانک مرکزی در دست اشخاص صفر بوده) می‌شود.

استفاده از معیار واحد پول به جای مقیم بودن

علت اصلی تفاوت در طبقه‌بندی بخش‌ها و زیربخش‌های اقتصادی و همچنین دارایی‌ها و بدهی‌های مالی در آمارهای پولی کشور با استاندارد صندوق، استفاده از معیار «واحد پول» به جای معیار «مقیم بودن» در آمارهای پولی است. استفاده از معیار «واحد پول» در طبقه‌بندی بخش‌ها و زیربخش‌های اقتصادی کشور موجب می‌شود برخی از بدهی‌های انواع بخش‌ها و زیربخش‌ها که منشأ داخلی دارند - ولی به پول خارجی هستند - در بخش خارجی طبقه‌بندی شود. همچنین این عمل باعث می‌شود برخی از بدهی‌های انواع بخش‌ها و زیربخش‌ها که منشأ خارجی دارند - ولی به پول داخلی هستند - در بخش داخلی طبقه‌بندی شوند. این در حالی است که استفاده از «معیار مقیم بودن» در بخش‌بندی واحدهای نهادی در آمارهای پولی کشور، سبب طبقه‌بندی دارایی‌ها و بدهی‌های مالی در بخش‌ها و زیربخش‌های مربوطه شده و تحلیل‌ها را به واقعیت نزدیک‌تر می‌کند.

در صورت استفاده از «معیار مقیم بودن» باید سپرده‌های ارزی دولت نزد بانک مرکزی که منشأ داخلی داشته در گروه بدهی‌های داخلی (سپرده‌های بخش دولتی) طبقه‌بندی شود. در حالی که استفاده از معیار «واحد پول» باعث می‌شود تا‌ سپرده‌های ارزی دولت نزد بانک مرکزی در گروه بدهی‌های خارجی بانک مرکزی طبقه‌بندی شود و در نتیجه آن کاهش این متغیر باعث افزایش خالص دارایی‌های خارجی بانک مرکزی شود. این امر منجر به انجام تحلیل نادرست از سوی برخی تحلیلگران اقتصادی می‌شود. تحلیلگران پس از بررسی دقیق آمارها متوجه خواهند شد که افزایش خالص دارایی‌های خارجی منشأ داخلی (و نه خارجی) دارد. در مجموع، عدم‌طبقه‌بندی صحیح دارایی‌ها و بدهی‌های مالی در آمارهای کنونی کشور می‌تواند مشکلات زیادی را ایجاد کند؛ این درحالی است که طبقه‌بندی صحیح سرفصل‌ ها از یکسو بر شفافیت آمارهای پولی افزوده و تحلیل سیاست‌های پولی را تسهیل می‌کند و از سوی دیگر وجهه بانک مرکزی را در تولید آمارهای پولی در محافل علمی داخلی و بین‌المللی بهبود خواهد بخشید.